Nilai Intrinsik dan Harga Teoretis Waran
Oleh: Budi Frensidy – Guru Besar Keuangan dan Pasar Modal FEB UI
KONTAN.CO.ID – (1/3/2022) Hingga akhir Februari 2022, Bursa Efek Indonesia (BEI) sudah mencatatkan delapan emiten baru dengan total nilai emisi Rp2,4 triliun. Tiga dari delapan emiten tersebut juga memberikan waran bagi para pembeli sahamnya saat IPO. Ada SEMA yang melantai di bursa 10 Januari, BAUT di 28 Januari dan NTBK di 9 Februari.
Kini ada 61 waran dari 59 emiten di bursa kita. Apa bedanya waran dengan saham dan dengan opsi call? Bagaimana valuasinya?
Waran, opsi (call dan put), dan rights adalah derivatif yang diperdagangkan di bursa dan harganya tergantung kepada aset acuannya (underlying), yaitu sahamnya. Hubungan saham dan warannya seperti induk dan anaknya. Jika harga saham naik, warannya juga akan ikut naik. Begitu pula sebaliknya.
Bedanya, saham dapat memberikan dividen dan tidak ada jatuh temponya, sementara waran tidak pernah membayarkan dividen dan umurnya terbatas. Saham diperdagangkan dengan fraksi harga dari Rp1 hingga Rp25, sementara waran selalu ditransaksikan dengan fraksi Rp1. Terakhir, jika saham ada batas maksimum penurunan (ARB) dan kenaikan (ARA) harian, tidak ada pembatasan itu untuk waran.
Waran vs Call
Waran memberi hak bagi pemegangnya untuk membeli saham biasa langsung dari perusahaan pada harga tertentu (strike price) selama periode yang sudah ditentukan. Waran mirip dengan opsi call. Bedanya, periode waran biasanya tahunan, sedang call bulanan.
Jika waran diberikan gratis, call harus dibeli di bursa dari penjualnya seperti produk asuransi. Saat waran di-exercise, akan ada efek dilusi karena ada penerbitan saham baru yang membuat jumlah saham tercatat bertambah. Tidak ada saham baru ketika opsi call digunakan. Penjual opsi akan menyerahkan sahamnya atau menyelesaikan kerugiannya.
Sejak penerbitan hingga jatuh tempo, baik waran maupun call mempunyai nilai intrinsik dan nilai waktu (time value). Untuk menghitung nilai intrinsik call, bandingkan harga exercise (strike price) dengan harga pasar sahamnya. Jika strike price lebih rendah daripada harga sahamnya, opsi call dikatakan in the money.
Jika strike price lebih tinggi, call dikatakan out of the money dan akan dibiarkan kadaluwarsa tanpa dimanfaatkan, persis seperti asuransi yang kita miliki. Ini baru nilai intrinsik, masih ada nilai waktu dari opsi.
Ilustrasinya, opsi call untuk membeli saham TLKM pada harga Rp4.000 yang jatuh tempo enam bulan lagi mempunyai nilai intrinsik Rp200, saat harga saham TLKM Rp4.200. Namun, karena masih ada waktu hingga enam bulan ke depan, harga call di bursa biasanya di atas Rp200, katakan Rp250.
Selisih Rp50 ini dinamakan nilai waktu dari opsi. Semakin lama periode jatuh temponya, semakin besar nilai waktu dari call. Kisaran berapa harga wajar opsi TLKM di atas sejatinya tergantung volatilitas, bunga bebas risiko, dan yield dividen TLKM, selain harga saham saat ini, strike price, dan periodenya. Anda perlu mempelajari formula Black-Scholes yang telah memenangkan Nobel ekonomi di tahun 1997 lalu untuk estimasi harga opsi itu.
Untuk nilai intrinsik waran, kita dapat menggunakan valuasi opsi call di atas dengan sedikit penyesuaian, yaitu mengalikannya dengan faktor dilusi (jumlah saham lama/(jumlah saham lama + saham baru yang diterbitkan)). Sayangnya opsi call dan put tidak diperdagangkan lagi di bursa kita.
Kita juga mempunyai metode lain yang lebih mudah untuk menghitung nilai intrinsik waran. Untuk itu, saya akan menggunakan kasus SEMA-W dan BAUT-W, yang setiap warannya dapat digunakan untuk membeli satu saham induknya.
SEMA-W adalah waran yang diberikan cuma-cuma kepada pembeli saham SEMA di pasar primer dengan rasio satu waran untuk setiap dua saham biasa. Sehingga ada 173,5 juta waran untuk 347 juta saham biasa yang dilepas saat IPO.
Saat ini SEMA dihargai Rp 286 dengan jumlah saham tercatat 1,347 miliar. Sehingga kapitalisasi pasar Rp385,24 miliar. SEMA-W bisa di-exercise mulai 11 Juli 2022 hingga 10 Januari 2023 pada harga Rp230, sehingga akan ada tambahan kapitalisasi Rp39,905 miliar ketika waran di-exercise nanti.
Karenanya, nilai intrinsik SEMA-W saat ini adalah Rp49,6 (Rp385,24 miliar + Rp39,905 miliar) / (1,347 miliar + 173,5 juta) Rp230. Jika kita asumsikan nilai waktu dari waran ini Rp5-Rp10 karena umurnya masih 10 bulan lagi, SEMA-W kemahalan Rp8-Rp13 rupiah pada harga Rp67, saat saham induknya Rp286. Harga SEMA-W akan wajar jika harga SEMA berada di Rp294-Rp300. Selama ini SEMA diperdagangkan di harga Rp176-Rp326 dan warannya di Rp25-Rp110.
Hitungan yang sama dapat kita lakukan untuk BAUT-W, yang juga diperoleh gratis oleh investor yang membeli saham BAUT ketika IPO, dengan rasio 8 waran untuk setiap 10 saham BAUT yang dibeli ketika IPO. Ada 1,16 miliar BAUT-W dengan tanggal exercise 28 Juli 2022 sampai 27 Januari 2025 pada harga Rp125.
Akan ada tambahan kapitalisasi pasar BAUT sebesar Rp145 miliar saat waran di-exercise. Pada harga BAUT Rp144 dan kapitalisasi pasar Rp691,2 miliar saat ini, nilai intrinsik BAUT-W adalah Rp15,3.
Jika kita asumsikan nilai waktu dari BAUT-W adalah sebesar Rp8-Rp12, karena masa aktifnya masih lama, valuasi BAUT-W terlalu murah Rp4-Rp8 pada harga Rp19, saat harga saham induknya sebesar Rp144. Harga waran di Rp19 ini menjadi wajar jika harga saham BAUT turun lagi menjadi Rp136-Rp139. Selama sebulan di bursa, harga saham BAUT ditransaksikan di level Rp107-Rp304 dan BAUT-W di kisaran Rp15-Rp139.
Jadi, apa Anda berani mengambil risiko membeli waran yang harganya sering berada antara jigo, gocap hingga cepek? Fortune favors the bold.